分清楚期權和股權，就學會了高管薪酬激勵。
高管作為公司中的明星員工，他們的績效表現(xiàn)直接影響公司整體、長期的績效表現(xiàn)。因此高管的薪酬激勵設計是公司激勵體系中的重中之重。高管的薪酬結構主要包括固定薪酬和變動薪酬兩大部分（如圖 1），通常績效激勵關注的部分是變動薪酬。為高管設計薪酬激勵，一般我們建議遵循四個基本的原則。
第一個原則是按績效給付，這里有一個誤區(qū)是認為，激勵肯定是和“業(yè)績”掛鉤的。但有些行業(yè)的績效指標（所謂的業(yè)績），并不能全然反映高管的經(jīng)營能力，而是含有大部分運氣的成分。零售業(yè)、金融業(yè)、基礎產(chǎn)業(yè)（例如鋼鐵行業(yè)），這類企業(yè)的“業(yè)績”受外部環(huán)境影響（運氣的影響）特別大。所以如何合理地區(qū)隔經(jīng)理人員的“績效”和“運氣”是非常重要的。
第二個原則是管理層和股東利益一致化。很多人認為萬科和寶能之爭僅僅是公司治理的問題，這只講對了一半，最重要的核心是管理層的利益優(yōu)先還是股東的利益優(yōu)先。這里另外一個很核心的問題是，管理層的利益和股東的利益怎么平衡。特別是在企業(yè)初創(chuàng)時期，準備上市之前，如果嘗試合伙人制，這絕對會影響到如何設計股東的進入和退出機制。我們不可能在高的獲利分紅之下同時享有極高的退出估值。因為不可能一個餅做大了，只有單方面得到好處，必須平衡雙方的利益。
第三個原則是吸引和保留人才。在企業(yè)里，能夠離開的、先走的往往都是那些較有能力、機會較多的員工。我們常常看到的結果是不該走的先走，該走的卻是趕也不走！這就需要考慮我們薪酬的設計能夠積極地幫助企業(yè)要保留、吸引什么樣的人，淘汰什么樣的人。
第四個原則是做好風控。激勵機制會影響風控；高激勵加諸管理層的風險必定是放大的。在信息不對稱之下，過高的激勵是否會誘導產(chǎn)生過高的道德風險。比如按凈利潤進行激勵，看似沒有問題，但假若凈利潤包含了匯兌損益，在利潤驅(qū)動之下，高管層在做套匯套利的決策行為，就可能會過度冒險、激進。短期趨利行為有可能損害公司的長期利益。所以風控是設計中必須要考量的因素。
01、績效向后看，激勵向前看
我們經(jīng)常混淆績效和激勵這兩個概念，實際上它們是有本質(zhì)區(qū)別的，績效是向后看，為已實現(xiàn)的業(yè)績做獎勵；激勵是向前看，為企業(yè)創(chuàng)造未來價值的獎勵（見圖 2）。
要理解其中的區(qū)別，首先要理解什么是企業(yè)的價值。企業(yè)的價值，包括企業(yè)當前的財富存量（凈值），再加上未來無限多期它所創(chuàng)造的超額盈余，就是扣掉資金成本以后折為現(xiàn)值的超額利潤，這就是企業(yè)今天（第t年）的估值。價值的創(chuàng)造決定于未來t+1年的估值（Vt+1）是否比今天的估值（Vt）更高。
因此企業(yè)價值的創(chuàng)造可以分解成為兩大部分：“已實現(xiàn)盈余的驚喜+市場預期的改變”。已實現(xiàn)盈余的驚喜，代表已經(jīng)發(fā)生的事情，是已實現(xiàn)的業(yè)績減掉年初市場對企業(yè)當年度業(yè)績的預期。它基本上是往后看。相反，市場預期的改變卻是往前看。這反映出整個市場對企業(yè)，未來運營看法的變化。
企業(yè)的價值創(chuàng)造來源可以分為兩個部分，一個是預期的改變，一個是已實現(xiàn)的利潤。不同的企業(yè)，這兩部分的價值對企業(yè)的影響是不一樣的。比如京東這幾年股價的增長比較平穩(wěn)，是因為市場對京東的預期的變化可能是持平，未來的發(fā)展也在預期之內(nèi)。而亞馬遜過去幾年都在賠錢，為什么股價還在漲？這是因為它很會講故事，它的預期一直給市場帶來驚喜。相反的，臉書（Facebook）在宣布2017年第一季度業(yè)績快報，銷售增長51%，運營收益增長66%，凈利潤增長73%時，當天股價下跌兩個百分點。根據(jù)2017年5月《福布斯》雜志報道，當天臉書股價最低下跌3個百分點！這是市場對臉書“未來預期”，特別是“未來廣告收入占銷售比例的重要性將會下滑”的反應。
我們因此可以推估，臉書的市值絕大部分是來自市場預期。過去業(yè)績的增長（第一季度）即便遠遠超出市場預期，對股價也沒有太大的助益。因此就臉書而言，未來市場預期的改變，對股東價值創(chuàng)造比重是遠遠高于已實現(xiàn)的業(yè)績。
每家公司創(chuàng)造的價值是不一樣的，價值構成的比重也不同。高科技互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，公司上市之前，預期比利潤重要，所以對高管要激勵，主要是要看未來。公司上市之后，尤其是行業(yè)空間增長有限的企業(yè)，就要加大對績效的考評。
理解了績效和激勵對股東價值創(chuàng)造扮演不同的角色，我們給高管設計薪酬包時要決定有多少權重放在現(xiàn)金獎金，多少放在股權、期權就不難決策了。績效要用現(xiàn)金獎勵，這是已經(jīng)完成的業(yè)績，要立即兌現(xiàn)。激勵就要用股權、期權給付，那是要改變市場的預期。高管現(xiàn)金獎金和股權、期權比重是多少，這取決于公司的價值創(chuàng)造主要是從哪里來的。企業(yè)是要給市場講故事，這是改變市場預期；還是要展現(xiàn)實力，這是已實現(xiàn)的業(yè)績，是展現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營創(chuàng)造的業(yè)績。所以，技術成熟、穩(wěn)定成長型的企業(yè)，例如傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)、重工業(yè)，它們的成長是穩(wěn)定的，市場較為成熟，企業(yè)價值的創(chuàng)造主要是來自業(yè)績，此時現(xiàn)金獎金占的比例應該較高。高速成長的創(chuàng)新型企業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，追求高增長的企業(yè)，喜歡追求并購、重組的企業(yè)，這時候股權的比例就要相應放大。
績效和激勵還有一個作用，可以幫助初創(chuàng)企業(yè)篩選高管。對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，在公司預期尚不明朗的情況下，公司創(chuàng)始人非常希望能夠挑選到愿意與公司共進退的高管。一般面試很難有效地把這類高管篩選出來，但通過績效與激勵的設計，可以讓候選人表現(xiàn)出他對公司的預期和態(tài)度。公司可以設計兩套薪酬方案，一套以高現(xiàn)金獎金為主，另一套以高額的股權、期權為主。特別是，讓候選人可以“自由選擇”將獎金置換成股權或期權；或讓候選人自由選擇底薪（固薪）與股期權的比重。在這個選擇的過程中，我們可以清晰地看到，在高管挑選的過程已經(jīng)把他內(nèi)心想講的話用行動表示出來。
02、股權共進退，期權高杠桿
我們今天提到激勵，幾乎立即就會想到股權和期權，從美國的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，2001年以前高管的薪酬越來越高，從1992年的200萬美元，上升到2001年的900萬美元。2001年之后，“9·11”事件令美國經(jīng)濟崩盤，互聯(lián)網(wǎng)泡沫也在那時出現(xiàn)。從2001年到2011年，企業(yè)高管的底薪略有減少，但有趣的是期權不斷減少，股權（限制性股票）的使用在不斷地增加。這其中的原因在于，股權要求高管和企業(yè)的未來捆綁在一起，共贏共輸。而期權則沒有這個對賭的機制。期權僅僅是增值權。當股價跌低于行權價格的時候，期權的主觀價值等于零。股價再怎么跌它還是零，沒有對賭的機制。
股權和期權的設計通常包括授予日、鎖定期、解鎖期和有效期四個方面。每一個公司決定要做股權、期權都是先提交董事會提案，然后股東大會通過，通過以后再報備證監(jiān)會。對于未上市公司也要經(jīng)過董事會通過。
董事會開會決定授予條件、授予日期，這很重要，因為這個日期可以做假，選在哪一天授予，就決定了授予的價格。從高管角度看，希望授予日的股價低，行權日股價高，所以這個環(huán)節(jié)是可以舞弊的。一個健全的公司治理，應當事前規(guī)定好薪酬委員會開會的日子。特斯拉的薪酬委員會，每年召開十二次會議，每個月的第一、二個星期的星期一規(guī)定為期權的授予日。授予股權、期權之后，通常要鎖定一定時間，在中國大陸通常是12個月，因為要符合證監(jiān)會的規(guī)定。但這12個月還是太短，美國80%以上的企業(yè)最少鎖定兩年到三年，三年內(nèi)離開的通通不能行權。這是對的設計，讓企業(yè)有足夠的時間來觀察高管的行為，衡量他的業(yè)績，避免短期舞弊。解鎖的時候可以第一次解鎖較大的份額，以后慢慢細水長流；或者企業(yè)可以采用勻速解鎖。
公司應該選擇股票還是期權，要看公司的發(fā)展戰(zhàn)略。
上市公司股權和期權的差別有兩點。一是價值不一樣。通常每股的股票，假設限制股價格是20元，期權大約就是4元。也就是期權的市值大約是股權的1/5。按照BS模型估算出來，一般美式期權的價值是股價市值的1/5。如果贈予高管1股期權，而當日股票收盤價為20元，因為期權僅僅代表享有股票的增值權，所以只有股票超過20元的時候才可以增值。股價漲到25 元，當日期權的主觀價值為5元（25-20=5）。如果企業(yè)認為高管的貢獻值30萬，換成股票是1.5萬股（贈送），期權就是7.5萬股（贈送）。如果股價漲到30元，限制股的價值是45萬元——30×1.5萬股；而期權的價值，就是75萬元——（30-20）×7.5萬股。所以期權的好處是激勵的杠桿放大。但如果股價掉到19元，期權就沒有了價值，因為行權價要20元，而在市場上可以用19元買，所以高管不會去花20元購買這個期權，這是沒價值的。但是股權仍然有價值，高管持有的股票，依然可以市場價19元出售，換成相應的現(xiàn)金。
所有的股權期權都必須要費用化。所以，對企業(yè)而言不管贈送股權或期權，都是有費用要出賬的。期權的特點是高激勵，公司股價上漲，高管可以獲得巨額的回報。但是一旦股票價格下跌，激勵的作用就全沒有了，但是公司還要承擔相應的費用，所以期權對公司的成本是非常高的。選擇期權的獎勵，一定要選對人，不是每個人都適合拿期權。
期權還存在的一個問題是，過度使用期權會放大企業(yè)風險與杠桿。也就是期權的使用造成公司過度放大融資杠桿。因為融資杠桿可以讓企業(yè)獲得更多的盈利，而超額盈利，可以通過激勵杠桿再放大。公司使用期權實際上是鼓勵高管們冒險，期權對員工行為的影響，是企業(yè)需要注意的另一個方面。
限制股具有對賭的性質(zhì)，高管的未來收益和企業(yè)緊緊捆綁在一起，所以，限制股對于企業(yè)屬于穩(wěn)定成長型的，更適合對高管激勵。限制股的設計，只要回答：“如何給？”“按何給？”“何時給？”“給多少？”這幾個問題就可以了。
如何給？是指按時間還是按績效給付高管股權。這里要特別提醒一件事情，企業(yè)是選人重要還是激勵重要，還是選人和激勵都重要。這就是企業(yè)設計這個機制要達到的目的。要考慮解鎖期長短，遞延長短，股權式報償遞延期限可拉長到3～5年。我們的目的是為了留住人才，還是為了防止舞弊。解鎖方式是勻速解鎖還是跳崖式解鎖。如果是按績效給付，考核期限是看1年、2年還是3年的業(yè)績再給你股權，這都是要考慮的問題。
如何授予？是指按時間還是按績效授予。一般我們作決策會遇到兩種類型的錯誤，I型錯誤是有能力員工的被誤判為沒有能力，II型錯誤是指沒有能力的員工被誤判為有能力。這兩類中哪一類錯誤的機會成本對企業(yè)的影響比較大？對創(chuàng)業(yè)型的企業(yè)而言，II型錯誤的成本是最高的。為了防止其發(fā)生，怎么設計是公司要思考的。相反，如果企業(yè)高管是由內(nèi)部提升的，這代表企業(yè)對高管的能力是認可的，高管已經(jīng)經(jīng)過了內(nèi)部的篩選。其實我們擔心的是I型錯誤的機會成本。
新型產(chǎn)業(yè)、新創(chuàng)業(yè)務、新科技，對經(jīng)理人員能力信息的不對稱性大，不確定性比較高，可考慮按績效授予，因為II型錯誤的機會成本太高，遠遠大于I型錯誤的成本。原則上，按績效送股權是放大經(jīng)理人的風險，加大企業(yè)盈余的波幅。按績效授予放大管理層薪酬收入變化的風險。也就是業(yè)績越好，拿得越多；相反的業(yè)績差，拿得越少。因此企業(yè)必須付給高管的總額會更高；相對應的企業(yè)的成本（費用化）也是更高的。這實際上是非常有挑戰(zhàn)性的一件事情。
按績效給高管股權，公司會把風險放大。但當公司面臨不確定性很大，而且失敗的概率很大的時候，比如公司遭遇財務危機的時候，按績效給付股權可以放大期望值，加大激勵的力度。此種設計更適合于篩選人才。只有自己認為有能力的員工才會接受或同意此種授予的設計。當然，2008年金融危機以后美國證監(jiān)會加強了對企業(yè)公司治理的監(jiān)控，嚴格要求企業(yè)必須按績效付給高管薪酬。因此我們看到，在美國，使用績效授予的股權快速上升。當然，這也跟2007年以后期權費用化的要求有一定的關系。因為費用化以后，期權的優(yōu)勢就不再有了。然而即便在今天，美國的企業(yè)大多數(shù)按績效授予僅限于使用在限制性股票。很少企業(yè)使用“按績效授予”來授予期權。
那么在實際運用上應當如何來設計呢？比如對于高科技互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)創(chuàng)業(yè)型的企業(yè)來說，假若有人要技術入股，而創(chuàng)始人對他的技術根本沒有把握，而且失敗的概率很高的時候，按績效給付期權比限制股更合宜。雖然它會把風險放大，但對公司創(chuàng)始人來說，更好的一點是它能夠幫你“選人”。如果新來的高管聰明，真正對自己的技術有信心，他應該接受這個方案；如果他拒絕，就說明他對技術還不夠自信，不愿意對賭。這可以幫助公司把這類不合適的人篩選淘汰出去。
相反地，對于運營已經(jīng)上軌道的企業(yè)，股權比期權更適合對公司高管的激勵。特別是當這幫高管已經(jīng)共處一段時間，并且企業(yè)對他們的能力有了適度的了解。限制性股票相對地放低高管薪酬的風險，并且它能夠?qū)⒏吖艿睦婧凸镜睦胬壴谝黄稹Ｒ驗椋拗菩怨善本哂袑€的特征。對于公司希望長期留用有能力的高管，我們可以拉長解鎖期限，同時使用長期的KPI，譬如以滾動的KPI作為績效考核以及解鎖的依據(jù)與條件，這將是非常合適的選擇與設計。
